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油价下跌 化工投资应转变思路
>2022-12-18 09:00:00

08年中报显示诸如化肥、磷化工、纯碱等多数基础化工上市公司的净利润实现了100%甚至更多的业绩增长,但在油价下跌过程中,这类企业盈利将面临业绩下降的放大效应,化工投资应适时转变思路


油价下跌趋势短期难改

近期,国际油价已由最高点近150美元/桶下跌至当前约90美元/桶,跌幅已达30%。油价走势的大幅变化对化工行业的盈利会产生重要影响,进而将影响化工类公司股票的投资思路。
数据显示,全球石油探明储量中OPEC占比达75.2%,资源垄断特征决定了全球油价将长期看涨。但进一步分析,这一油价长期趋势判断却表现出不同的阶段性差异。一个简单的逻辑,资源垄断定价旨在获取垄断利润,而价格与销量乘积的最大化是相关石油企业追求的首要目标。值得注意的是,2007年全球石油需求量增速仅1.1%,明显滞后于全球GDP约4%的经济增速。进入2008年以来,特别上半年全球油价又同比上涨约90%,可以预见2008年全年世界石油消费量很大程度存在负增长的可能。

从这个角度,尽管油价上涨,但在石油消费量下降的趋势下,全球石油巨头实现的石油价格与销售量乘积不一定实现增长。事实上,在今年全球油价创出近150美元/桶的高点时,OPEC就有主要成员国提出增产以抑平油价。某种意义上,美国总统竞选等政治因素成为本轮油价自近150美元/桶回落的导火线,而目前影响油价继续回落的因素已演化成对全球石油消费需求的进一步担忧。美国次贷危机已引起金融市场的相当程度波动,而金融波动难免会对全球经济产生不同程度冲击,以此未来全球石油需求将存在明显不确定性。毕竟,任何一个产品价格最终仍是供给与需求决定的,因此从这个基本面角度,油价下跌趋势短期难改。

油价下跌不利基础化工盈利

化工行业遍及自上端石油到下端最终消费品的整个长产业链。产品价格传导的实践性表明,化工产业链上端产品与石油的价格传导效应明显强于化工产业链下端产品与石油的价格传导效应。由于化工行业属于典型的资本密集型产业,成本构成中折旧占有绝对比重。因此,化工产链不同上下端的价格传导效应差异使上端的基础化工企业实际受益油价上涨。事实上,自2002年以来全球油价约5年的上涨通道过程使基础化工上市公司整体实现了持续业绩上涨。
特别地,2008年中报显示诸如化肥、磷化工、纯碱等多数基础类上市公司的净利润实现了100%甚至更多的业绩增长,这些公司盈利可谓达到近年来的业绩高峰。

同样,在油价下跌过程中,这类企业盈利将面临业绩下降的放大效应。一方面,在产销量增长假定整体为10%的前提下,而油价下跌传导的基础化工品价格若同比下降10%,则这类企业的营业额整体反而下降。与此同时,产品价格下降及单位折旧成本在营业额下降时的相对上升,有望挤压该类企业毛利率,结果致使该类企业的利润下降幅度超过了收入下降幅度。
因此,如果未来油价走出下降通道,则基础化工类上市公司很难走出特别如2008年中报所显示的骄人业绩,反而存在明显下滑的可能。事实上,1999年―2001年全球油价的相对疲软使基础化工类企业整体陷入了业绩萎靡状态,其中多数上市公司出现了明显的业绩负增长。

油价下跌有利化工新材料企业

化工新材料靠近化工产业链下端,与石油价格传导效应相对较弱,因此化工新材料行业盈利状况表现出相对独立的运行特征。换句话说,与典型周期性特征的基础化工行业不同,化工新材料行业呈现明显的弱周期特征。
油价的上涨趋势与下降趋势使基础化工行业呈现相应的周期变化,但某种意义上,化工新材料类行业很少表现为与油价涨跌的周期变动。
数据显示,油价上涨通道下基础化工类上市公司毛利率呈现放大态势,而相反则基础化工类上市公司毛利率会受明显挤压。但化工新材料企业毛利率变化并不表现为与油价涨跌的明显相关性。以化工新材料的龙头企业烟台万华(600309)为例,1998年、1999年、2000年、2001年全球油价分别上涨-33.03%、41.28%、51.88%与-12.94%,而相应烟台万华\\(600309\\)的净利润分别增长50.53%、26.93%、89.51%与102.25%。
烟台万华(600309):良好性能使MDI聚氨酯材料成为其他传统材料的良好替代品,而两者材料价格差延缓了替代进程。从这个角度,MDI的未来市场从两方面展开――伴随GDP增长的自然消费升级使MDI市场稳定高增长、主观推动将使MDI需求更快增长(如建筑节能、秸杆板等)。广阔的市场空间使公司得以盈利模式复制――产销量持续增长!(产销量增长带来收入增长与毛利率稳定提升),从而业绩可持续增长!――未来业绩年复合增速仍有望达到50%,继续维持“买入”评级。
因此,基于对未来油价的判断基础,从证券投资角度,建议注意对基础化工上市公司股票投资的风险,而更多地关注大化工产业链下端拥有技术优势的精细化工类上市公司(特别是化工新材料类上市公司)的股票可能存在的投资机会。

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